一、白糖期權(quán)

　　白糖期權(quán)合約是指由鄭州商品交易所制定的、規(guī)定合約買(mǎi)方有權(quán)在將來(lái)某一時(shí)間段內(nèi)以特定價(jià)格買(mǎi)入或者賣(mài)出相應(yīng)白糖期貨的標(biāo)準(zhǔn)化合約。買(mǎi)方以支付一定數(shù)量的權(quán)利金為代價(jià)而擁有了這種權(quán)利，但不承擔(dān)必須買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)。賣(mài)方則在收取了一定數(shù)量的權(quán)利金后，在一定期限內(nèi)必須無(wú)條件服從買(mǎi)方的選擇并履行成交時(shí)的允諾。

　　假設(shè)某投資人買(mǎi)入了1月到期的行權(quán)價(jià)為6900元每噸的白糖1701期貨合約的看漲期權(quán)，則在行權(quán)到期日之前，即使白糖1701期貨合約的價(jià)格高于6900元每噸，他也有權(quán)按照6900元每噸的價(jià)格買(mǎi)入，期權(quán)的賣(mài)方必須無(wú)條件的履行承諾。如果在行權(quán)到期日之前，白糖1701期貨合約的價(jià)格低于6900元每噸，買(mǎi)方可選擇放棄行權(quán)。

　　白糖期權(quán)合約通常包括以下基本要素：

　　合約類(lèi)型：分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)兩種；

　　合約標(biāo)的：白糖期權(quán)合約標(biāo)的為在鄭州商品交易所上市掛牌交易的白糖期貨合約；

　　合約到期日：合約到期日是合約有效期截止的日期，也可以說(shuō)是期權(quán)買(mǎi)方可行使權(quán)利的最后日期。合約到期后自動(dòng)失效，期權(quán)買(mǎi)方不再享有權(quán)利，期權(quán)賣(mài)方不再承擔(dān)義務(wù)；

　　行權(quán)價(jià)：行權(quán)價(jià)也稱(chēng)執(zhí)行價(jià)或履約價(jià)，是期權(quán)買(mǎi)方買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出合約標(biāo)的的價(jià)格；

　　合約單位：它是指一張期權(quán)合約對(duì)應(yīng)的合約標(biāo)的數(shù)量；

　　行權(quán)價(jià)格間距：指的是相鄰兩個(gè)期權(quán)行權(quán)價(jià)格的差值，一般為事先設(shè)定；

　　交割方式：為實(shí)物交割。

　　實(shí)物交割是指在期權(quán)合約到期前，看漲期權(quán)的權(quán)利方按照約定好的執(zhí)行價(jià)格支付現(xiàn)金買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)（即白糖期貨合約），看漲期權(quán)的義務(wù)方收入現(xiàn)金賣(mài)出標(biāo)的資產(chǎn)，或看跌期權(quán)的權(quán)利方按照約定好的執(zhí)行價(jià)格賣(mài)出標(biāo)的資產(chǎn)收入現(xiàn)金，看跌期權(quán)的義務(wù)方買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)并支付現(xiàn)金。

　　1.4白糖期權(quán)的類(lèi)型

　　按照不同標(biāo)準(zhǔn)，白糖期權(quán)分為很多種，下面介紹幾種常見(jiàn)的分類(lèi)方法。

　�。�1）按期權(quán)買(mǎi)方的權(quán)利劃分，分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)�？礉q期權(quán)是指期權(quán)的買(mǎi)方（權(quán)利方）有權(quán)在約定時(shí)間內(nèi)以約定價(jià)格從賣(mài)方（義務(wù)方）手中買(mǎi)進(jìn)一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)，買(mǎi)方享有的是買(mǎi)入選擇權(quán)。看跌期權(quán)是指期權(quán)的買(mǎi)方（權(quán)利方）有權(quán)在約定時(shí)間以約定價(jià)格將一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)賣(mài)給期權(quán)的賣(mài)方（義務(wù)方），買(mǎi)方享有賣(mài)出選擇權(quán)。

　　（2）按期權(quán)買(mǎi)方執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。歐式期權(quán)是指期權(quán)買(mǎi)方只能在期權(quán)到期日?qǐng)?zhí)行的期權(quán)。美式期權(quán)是指期權(quán)買(mǎi)方可以在期權(quán)到期前任一交易日或到期日?qǐng)?zhí)行的期權(quán)。美式期權(quán)與歐式期權(quán)是根據(jù)行權(quán)時(shí)間來(lái)劃分的。相比而言，美式期權(quán)比歐式期權(quán)更為靈活，賦予了買(mǎi)方更多的選擇。目前，我國(guó)的白糖期權(quán)為美式期權(quán)。

　�。�3）按行權(quán)價(jià)格與白糖期貨市場(chǎng)價(jià)格的關(guān)系劃分，分為實(shí)值期權(quán)、平值期權(quán)和虛值期權(quán)。實(shí)值期權(quán)，也稱(chēng)價(jià)內(nèi)期權(quán)，是指看漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)格低于白糖期貨的市場(chǎng)價(jià)格，或者看跌期權(quán)的行權(quán)價(jià)格高于白糖期貨市場(chǎng)價(jià)格的狀態(tài)。平值期權(quán)，也稱(chēng)價(jià)平期權(quán)，是指期權(quán)的行權(quán)價(jià)格等于白糖期貨的市場(chǎng)價(jià)格的狀態(tài)。虛值期權(quán)，也稱(chēng)價(jià)外期權(quán)，是指看漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)格高于白糖期貨的市場(chǎng)價(jià)格，或者看跌期權(quán)的行權(quán)價(jià)格低于白糖期貨市場(chǎng)價(jià)格的狀態(tài)。

　　例如：對(duì)于行權(quán)價(jià)格為6900元每噸的白糖1701期貨合約看漲期權(quán)，當(dāng)白糖1701期貨合約市場(chǎng)價(jià)格高于6900元每噸時(shí)，該期權(quán)為實(shí)值期權(quán)；如果白糖1701期貨合約市場(chǎng)價(jià)格低于6900元每噸，則期權(quán)為虛值期權(quán)；如果白糖1701期貨合約市場(chǎng)價(jià)格等于6900元每噸，則期權(quán)為平值期權(quán)。

圖1 白糖期權(quán)的分類(lèi)

　　1.5期權(quán)的權(quán)利和責(zé)任

圖2 白糖期權(quán)的權(quán)利與責(zé)任

　　（注：圖中有筆誤，右下角應(yīng)改為“若被行權(quán)則以行權(quán)價(jià)買(mǎi)入白糖期貨合約”）

　　1.6白糖期權(quán)的權(quán)利金、內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值

　　白糖期權(quán)的權(quán)利金是指期權(quán)合約的市場(chǎng)價(jià)格。期權(quán)權(quán)利方將權(quán)利金支付給期權(quán)義務(wù)方，以此獲得期權(quán)合約所賦予的權(quán)利。

　　權(quán)利金由內(nèi)在價(jià)值（也稱(chēng)內(nèi)涵價(jià)值）和時(shí)間價(jià)值組成。期權(quán)內(nèi)在價(jià)值是由期權(quán)合約的行權(quán)價(jià)格與期權(quán)標(biāo)的市場(chǎng)價(jià)格的關(guān)系決定的，內(nèi)在價(jià)值只能為正數(shù)或者為零，不可能為負(fù)數(shù)。只有實(shí)值期權(quán)才具有內(nèi)在價(jià)值，平值期權(quán)和虛值期權(quán)都不具有內(nèi)在價(jià)值。實(shí)值看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值等于當(dāng)前白糖期貨合約的市場(chǎng)價(jià)格減去期權(quán)行權(quán)價(jià)，實(shí)值看跌期權(quán)的行權(quán)價(jià)等于期權(quán)行權(quán)價(jià)減去白糖期貨合約的市場(chǎng)價(jià)格。

　　時(shí)間價(jià)值是指隨著時(shí)間的延長(zhǎng)，相關(guān)合約標(biāo)的價(jià)格的變動(dòng)有可能使期權(quán)增值時(shí)期權(quán)的買(mǎi)方愿意為買(mǎi)進(jìn)這一期權(quán)所付出的金額，它是期權(quán)權(quán)利金中超出內(nèi)在價(jià)值的部分。期權(quán)的有效期越長(zhǎng)，對(duì)于期權(quán)的買(mǎi)方來(lái)說(shuō)，其獲利的可能性就越大；而對(duì)于期權(quán)的賣(mài)方來(lái)說(shuō)，其須承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也就越多，賣(mài)出期權(quán)所要求的權(quán)利金就越多，而買(mǎi)方也愿意支付更多權(quán)利金以擁有更多盈利機(jī)會(huì)。所以，一般來(lái)講，期權(quán)剩余的有效時(shí)間越長(zhǎng)，其時(shí)間價(jià)值就越大。

　　1.7白糖期權(quán)價(jià)格變動(dòng)的影響因素

　　白糖期貨合約的當(dāng)前價(jià)格：在其他變量相同的情況下，白糖期貨合約價(jià)格上漲，則看漲期權(quán)價(jià)格上漲，而看跌期權(quán)價(jià)格下跌；白糖期貨合約價(jià)格下跌，則看漲期權(quán)價(jià)格下跌，而看跌期權(quán)價(jià)格上漲。

　　白糖期權(quán)的行權(quán)價(jià)：對(duì)于看漲期權(quán)，行權(quán)價(jià)越高，期權(quán)價(jià)格就越低；對(duì)于看跌期權(quán)，行權(quán)價(jià)越高，期權(quán)價(jià)格就越高。

　　白糖期權(quán)的到期剩余時(shí)間：對(duì)于期權(quán)來(lái)說(shuō)，時(shí)間就等同于獲利的機(jī)會(huì)。在其他變量相同的情況下，到期剩余時(shí)間越長(zhǎng)的期權(quán)對(duì)于期權(quán)買(mǎi)方的價(jià)值就越高，對(duì)期權(quán)賣(mài)方的風(fēng)險(xiǎn)就越大，所以它們的價(jià)格也應(yīng)該更高。

　　當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率：在其他變量相同的情況下，利率越高，看漲期權(quán)的價(jià)格就越高，看跌期權(quán)的價(jià)格就越低；利率越低，看漲期權(quán)的價(jià)格就越低，看跌期權(quán)的價(jià)格就越高。利率的變化對(duì)期權(quán)價(jià)格影響的大小，與期權(quán)到期剩余時(shí)間的長(zhǎng)短正相關(guān)。

　　白糖期貨合約的預(yù)期波動(dòng)率：波動(dòng)率是衡量白糖期貨合約價(jià)格變化劇烈程度的指標(biāo)。在其他變量相同的情況下，白糖期貨合約價(jià)格波動(dòng)率較高的白糖期權(quán)具有更高的價(jià)格。

　　1.8白糖期權(quán)的功能和用途

　　降低資金成本

　　投資白糖期權(quán)所需要的資金只是投資白糖期貨的一小部份，而且這種杠桿式的投資工具能讓投資者更加有效地運(yùn)用資金及分散投資。

　　對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

　　當(dāng)投資者希望為所持有的白糖期貨多頭頭寸對(duì)沖價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，運(yùn)用白糖期權(quán)進(jìn)行買(mǎi)入看跌期權(quán)是其中一種可以對(duì)沖白糖期貨下跌風(fēng)險(xiǎn)的方法。

　　增加買(mǎi)賣(mài)收益

　　當(dāng)投資者持有白糖期貨多頭頭寸，他可以賣(mài)出具有較高行權(quán)價(jià)的看漲期權(quán)為自己的投資增加收益。若期權(quán)到期前白糖期貨價(jià)格低于行權(quán)價(jià)，期權(quán)未被行權(quán)，投資者便可賺取賣(mài)出看漲期權(quán)所得的權(quán)利金。若在到期前白糖期貨價(jià)格高于行權(quán)價(jià)，期權(quán)會(huì)被行權(quán)，則投資者可以按期權(quán)的責(zé)任以該較高行權(quán)價(jià)賣(mài)出手上的白糖期貨頭寸進(jìn)行套利。

　　鎖定賬面利潤(rùn)

　　當(dāng)投資者手里持有的白糖期貨多頭頭寸已有賬面利潤(rùn)，但開(kāi)始對(duì)白糖期貨的前景感到不明朗，投資者可以繼續(xù)持有白糖期貨頭寸來(lái)博取潛在的上升空間；同時(shí)利用一部份白糖期貨的賬面利潤(rùn)買(mǎi)入看跌期權(quán)，鎖定利潤(rùn)。

　　設(shè)定白糖期貨合約的買(mǎi)入價(jià)

　　投資者可以利用賣(mài)出較低行權(quán)價(jià)的看跌期權(quán)，為白糖期貨設(shè)定一個(gè)較低的買(mǎi)入價(jià) （即行權(quán)價(jià)等于或接近心目中的白糖期貨買(mǎi)入價(jià)） 。若白糖期貨合約在到期前維持在行權(quán)價(jià)之上而期權(quán)未被行使，投資者可賺取賣(mài)出期權(quán)所得的期權(quán)金。若白糖期貨合約在到期前維持在行權(quán)價(jià)之下而期權(quán)被行權(quán)的話(huà)，投資者便可以按期權(quán)的責(zé)任以原先設(shè)定的買(mǎi)入價(jià)（即行權(quán)價(jià)）買(mǎi)入指定的白糖期貨合約，而實(shí)際成本則因已獲得期權(quán)金收入而有所減低。

　　配合多元化需要

　　白糖期權(quán)因?yàn)橛胁煌男袡?quán)價(jià)及到期日，投資者可將之組合成不同的期權(quán)買(mǎi)賣(mài)策略，使其無(wú)論在牛、熊市或者波動(dòng)行情都可使用。

　　1.9投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注的白糖期權(quán)基本風(fēng)險(xiǎn)

　　不同于白糖期貨交易，白糖期權(quán)交易具有特定風(fēng)險(xiǎn)，可能發(fā)生巨額損失。投資者在決定參與白糖期權(quán)交易前，應(yīng)當(dāng)充分了解其風(fēng)險(xiǎn)。

　　杠桿風(fēng)險(xiǎn)：白糖期權(quán)交易采用保證金交易的方式，投資者的潛在損失和收益都可能成倍放大，尤其是賣(mài)出開(kāi)倉(cāng)期權(quán)的投資者面臨的損失總額可能超過(guò)其支付的全部初始保證金以及追加的保證金，具有杠桿性風(fēng)險(xiǎn)。

　　價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)：投資者在參與白糖期權(quán)交易時(shí)，應(yīng)當(dāng)關(guān)注白糖期貨市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)、白糖期權(quán)的價(jià)格波動(dòng)和其他市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及可能造成的損失。

　　合約到期權(quán)利失效的風(fēng)險(xiǎn)：投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注白糖期權(quán)合約的最后交易日。如果白糖期權(quán)的買(mǎi)方在合約最后交易日沒(méi)有行權(quán)，那么，由于期權(quán)價(jià)值在到期后將歸零，合約權(quán)利將失效，所以，在這里，提示投資者應(yīng)當(dāng)關(guān)注在所持有合約到期日前是否行權(quán)，否則期權(quán)買(mǎi)方可能會(huì)損失掉付出的所有權(quán)利金以及可能獲得的收益。

　　上述內(nèi)容僅為投資者教育的目的，列舉的若干風(fēng)險(xiǎn)，尚未涵蓋投資者參與投資時(shí)可能出現(xiàn)的所有投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　二、白糖期權(quán)合約解讀

　　2.1白糖期權(quán)合約文本一覽

2.2白糖期權(quán)合約主要交易規(guī)則

　　2.2.1白糖期權(quán)行權(quán)與履約規(guī)則

　　（1）白糖期權(quán)行權(quán)方式

　　鄭州商品交易所白糖期權(quán)產(chǎn)品行權(quán)方式采用美式期權(quán)行權(quán)方式，買(mǎi)方在合約到期日及其之前任一交易日均可行使權(quán)利，靈活便利，是商品期貨期權(quán)的主流行權(quán)方式。

　　（2）行權(quán)申請(qǐng)時(shí)間

　　期權(quán)到期日前，買(mǎi)方需要根據(jù)當(dāng)日結(jié)算價(jià)或收盤(pán)價(jià)確定是否行權(quán)，為了保證買(mǎi)方有充分的信息和時(shí)間判斷，適當(dāng)延長(zhǎng)提交行權(quán)申請(qǐng)的時(shí)間。會(huì)員可在 15:30 之前提交批量放棄或行權(quán)申請(qǐng)。

　�。�3）到期自動(dòng)行權(quán)方式

　　實(shí)值期權(quán)自動(dòng)行權(quán)，虛值期權(quán)自動(dòng)放棄，有利于簡(jiǎn)化客戶(hù)操作，保護(hù)客戶(hù)權(quán)益。

　　實(shí)值期權(quán)在行權(quán)過(guò)程中，期權(quán)頭寸轉(zhuǎn)化為期貨頭寸需繳納保證金，若允許賬戶(hù)資金不足的客戶(hù)行權(quán)會(huì)增大期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此，會(huì)員應(yīng)代資金不足的客戶(hù)提交放棄申請(qǐng)；如果實(shí)值期權(quán)內(nèi)在價(jià)值小，不足以抵補(bǔ)行權(quán)所產(chǎn)生的成本，或認(rèn)為期權(quán)行權(quán)轉(zhuǎn)化的期貨頭寸將面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，買(mǎi)方可以提交放棄申請(qǐng)。

　　若虛值期權(quán)被行權(quán)，期權(quán)買(mǎi)方將遭受損失，期權(quán)平倉(cāng)需要交納手續(xù)費(fèi)，放棄是期權(quán)買(mǎi)方的最優(yōu)選擇。如果虛值期權(quán)按照最新標(biāo)的期貨價(jià)格有實(shí)值額，且實(shí)值額大于交易成本，買(mǎi)方可以在規(guī)定時(shí)間內(nèi)提交行權(quán)申請(qǐng)。

　　2.2.2白糖期權(quán)主要結(jié)算制度

　�。�1）期權(quán)結(jié)算價(jià)確定方式

　　除最后交易日外，交易所根據(jù)隱含波動(dòng)率確定各期權(quán)合約的理論價(jià)，作為當(dāng)日結(jié)算價(jià)。參考?xì)W美成熟交易所采用理論定價(jià)模型的做法，鄭州商品交易所也以期權(quán)合約隱含波動(dòng)率為基礎(chǔ)，根據(jù)無(wú)套利原則，通過(guò)期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算出期權(quán)的理論價(jià)格作為結(jié)算價(jià)。與期貨不同，期權(quán)交易中，只有賣(mài)方交納交易保證金。期權(quán)買(mǎi)方有權(quán)利而無(wú)義務(wù)，最大虧損為已支付的權(quán)利金。期權(quán)買(mǎi)方的結(jié)算只發(fā)生在開(kāi)倉(cāng)、平倉(cāng)或行權(quán)當(dāng)日。

　�。�2）手續(xù)費(fèi)

　　期權(quán)手續(xù)費(fèi)分為三種：交易手續(xù)費(fèi)、行權(quán)手續(xù)費(fèi)、履約手續(xù)費(fèi)。交易手續(xù)費(fèi)是指每日交易期權(quán)應(yīng)繳納的費(fèi)用。行權(quán)手續(xù)費(fèi)是指期權(quán)買(mǎi)方在行權(quán)成功后，期權(quán)持倉(cāng)轉(zhuǎn)為期貨持倉(cāng)的費(fèi)用。履約手續(xù)費(fèi)指期權(quán)賣(mài)方被動(dòng)在行權(quán)配對(duì)后，期權(quán)持倉(cāng)轉(zhuǎn)為期貨持倉(cāng)的費(fèi)用。鄭州商品交易所在期權(quán)上市初期實(shí)行較嚴(yán)格的手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，未來(lái)將根據(jù)市場(chǎng)實(shí)際情況并借鑒國(guó)際交易所手續(xù)費(fèi)管理經(jīng)驗(yàn)，采取手續(xù)費(fèi)調(diào)整措施。

　　2.2.3白糖期權(quán)主要風(fēng)險(xiǎn)管理制度

　　（1）保證金制度

　　期權(quán)交易實(shí)行交易保證金制度。單腿期權(quán)合約交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)為：期權(quán)合約結(jié)算價(jià)×標(biāo)的期貨合約交易單位+MAX[標(biāo)的期貨合約交易保證金－期權(quán)虛值額的一半，標(biāo)的期貨合約交易保證金的一半]。

　　傳統(tǒng)保證金模式具有以下優(yōu)勢(shì)：一是期權(quán)保證金變動(dòng)與期貨保證金掛鉤。當(dāng)期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)加大，提高保證金是防范風(fēng)險(xiǎn)的有效手段。期權(quán)保證金變動(dòng)與期貨保證金掛鉤，同步變動(dòng)，管理簡(jiǎn)單有效。二是具有較好的平滑性。在標(biāo)的期貨合約價(jià)格變動(dòng)時(shí)，期權(quán)保證金不會(huì)隨之出現(xiàn)大幅跳躍性波動(dòng)，從而避免結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。

　�。�2）漲跌停板制度

　　期權(quán)交易實(shí)行漲跌停板制度，期權(quán)合約漲跌停板幅度同標(biāo)的期貨合約漲跌停板幅度（標(biāo)的期貨合約上一交易日結(jié)算價(jià)乘以相應(yīng)比例）一致。

　　理論上，期權(quán)價(jià)格受到標(biāo)的期貨合約價(jià)格變化、波動(dòng)率變化和到期時(shí)間等因素影響。其中，標(biāo)的期貨合約價(jià)格變化是影響期權(quán)價(jià)格的主要因素，影響幅度為Delta*期貨價(jià)格變化幅度。由于深實(shí)值期權(quán)Delta絕對(duì)值最大接近于1，期貨合約對(duì)期權(quán)價(jià)格的最大影響近似于期貨漲跌停板幅度。將期權(quán)合約漲跌停板幅度設(shè)置為與標(biāo)的期貨合約一致，可以覆蓋這一部分價(jià)格變化，并在多數(shù)情況下覆蓋期權(quán)合約的價(jià)格波動(dòng)。

　　出于期權(quán)上市初期嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的考慮，鄭州商品交易所將保持期權(quán)和對(duì)應(yīng)期貨合約漲跌停板幅度一致。當(dāng)期貨合約漲跌停板調(diào)整幅度時(shí)，期權(quán)也相應(yīng)變化，保證期貨和期權(quán)的聯(lián)動(dòng)性。

　　三、白糖期權(quán)基本交易策略

　　3.1四大基本交易策略

　　作為投資者，可以根據(jù)自己對(duì)未來(lái)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格概率分布的預(yù)期，還有各自的風(fēng)險(xiǎn)收益狀況進(jìn)行具體的選擇，選最適合的期權(quán)組合，制定出最適宜的交易策略。下面為投資者針對(duì)白糖期權(quán)分類(lèi)的不同標(biāo)準(zhǔn)來(lái)介紹一下幾種比較基本的交易策略。

　　3.1.1做多白糖看漲期權(quán)

　　適用情況：投資者預(yù)計(jì)白糖期貨合約價(jià)格將要上漲，但是又不希望承擔(dān)下跌帶來(lái)的損失；或者投資者希望通過(guò)期權(quán)的杠桿效應(yīng)放大上漲所帶來(lái)的收益，進(jìn)行方向性投資。

　　盈虧平衡點(diǎn)：行權(quán)價(jià)格+權(quán)利金

　　最大收益：無(wú)限

　　最大損失：權(quán)利金

　　到期損益：MAX（0，行權(quán)時(shí)白糖期貨價(jià)格-行權(quán)價(jià)格）-權(quán)利金

圖3 做多白糖看漲期權(quán)

　　支付一筆權(quán)利金c，買(mǎi)進(jìn)一定行權(quán)價(jià)格X的白糖看漲期權(quán)，便可享有在到期日之前買(mǎi)入或不買(mǎi)入白糖期貨合約的權(quán)利。買(mǎi)入白糖看漲期權(quán)屬于損失有限，盈利無(wú)限的策略。

圖4 做多白糖看漲期權(quán)的各種情況

　　價(jià)內(nèi)看漲期權(quán)可看作短期風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，是與購(gòu)買(mǎi)白糖期貨和下止損單不同的選擇。

　　例如：白糖期貨1701合約正在以6900元每噸的價(jià)格交易，而執(zhí)行價(jià)格是6800元每噸的看漲期權(quán)可以以120元的價(jià)格買(mǎi)到。張三可以按6900元每噸購(gòu)入白糖期貨合約，并下6800元每噸的止損單。張三也可以買(mǎi)入看漲期權(quán)。這里需要注意的是

　　（1）止損單可能失效（缺口開(kāi)盤(pán)），但無(wú)成本；買(mǎi)入的看漲期權(quán)如果沒(méi)有執(zhí)行，最大損失是權(quán)利金。

　�。�2）看漲期權(quán)并不是像止損單那樣依賴(lài)價(jià)格。

　　3.1.2做空白糖看漲期權(quán)

　　投資者預(yù)計(jì)白糖期貨的價(jià)格可能要略微下降，也可能在近期維持現(xiàn)在價(jià)格水平。

　　盈虧平衡點(diǎn)：行權(quán)價(jià)格+權(quán)利金

　　最大收益：權(quán)利金

　　最大損失：無(wú)限

　　到期損益：權(quán)利金- MAX（行權(quán)時(shí)白糖期貨價(jià)格-行權(quán)價(jià)格，0）

圖5 做空白糖看漲期權(quán)

　　以一定的行權(quán)價(jià)格X賣(mài)出白糖看漲期權(quán)，得到權(quán)利金c，賣(mài)出白糖看漲期權(quán)得到的是義務(wù)，不是權(quán)利。如果白糖看漲期權(quán)的買(mǎi)方要求執(zhí)行期權(quán)，那么白糖看漲期權(quán)的賣(mài)方只有履行賣(mài)出的義務(wù)。賣(mài)出白糖看漲期權(quán)屬于盈利有限，損失無(wú)限的策略。

圖6 做空白糖看漲期權(quán)的各種情況

　　假設(shè)投資者賣(mài)出白糖期貨1701合約的看漲期權(quán)，當(dāng)前最新價(jià)為6900元每噸，行權(quán)價(jià)格為7000元每噸，期權(quán)成交價(jià)為40元。

　　情形1：期權(quán)到期前某一時(shí)刻，白糖期貨1701合約價(jià)格為7100元每噸，期權(quán)將被購(gòu)買(mǎi)者執(zhí)行，因此投資者必須以7000元每噸的行權(quán)價(jià)格進(jìn)行白糖期貨合約的交割，并承受潛在的損失。損益為40-（7100-7200）=-60，即賣(mài)出白糖看漲期權(quán)的投資者損失60元每噸。承受期貨合約價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)，潛在損失沒(méi)有上限。

　　情形2：期權(quán)到期前，白糖期貨1701合約的價(jià)格一直低于7000元每噸，則期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者將不會(huì)執(zhí)行期權(quán)，投資者收益為40元，收益全部權(quán)利金。收益為權(quán)利金，收益有上限。

　　3.1.3做多白糖看跌期權(quán)

　　投資者預(yù)計(jì)白糖期貨價(jià)格下跌幅度可能會(huì)比較大。如果白糖期貨價(jià)格上漲，投資者也不愿意承擔(dān)過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。

　　盈虧平衡點(diǎn)：行權(quán)價(jià)格-權(quán)利金

　　最大收益：行權(quán)價(jià)差-權(quán)利金

　　最大損失：權(quán)利金

　　到期損益：MAX（行權(quán)價(jià)格-行權(quán)時(shí)白糖期貨價(jià)格，0）- 權(quán)利金

圖 7 做多白糖看跌期權(quán)

　　支付一筆權(quán)利金p，買(mǎi)進(jìn)一定行權(quán)價(jià)格X的白糖看跌期權(quán)，便可享有在到期日之前賣(mài)出或不賣(mài)出白糖期貨的權(quán)利。買(mǎi)入白糖看跌期權(quán)理論上屬于損失有限，盈利有限的策略。

　　3.1.4做空白糖看跌期權(quán)

　　投資者預(yù)計(jì)白糖期貨合約短期內(nèi)會(huì)小幅上漲或者維持現(xiàn)有水平。另外，投資者不希望降低現(xiàn)有投資組合的流動(dòng)性，希望通過(guò)做空期權(quán)增厚收益。

　　盈虧平衡點(diǎn)：行權(quán)價(jià)格-權(quán)利金

　　最大收益：權(quán)利金

　　最大損失：行權(quán)價(jià)差-權(quán)利金

　　到期損益：權(quán)利金-MAX（行權(quán)價(jià)格-行權(quán)時(shí)白糖期貨價(jià)格，0）

圖8 做空白糖看跌期權(quán)

　　以一定的行權(quán)價(jià)格X賣(mài)出白糖看跌期權(quán)，得到權(quán)利金p，賣(mài)出白糖看跌期權(quán)得到的是義務(wù)，不是權(quán)利。如果白糖看跌期權(quán)的買(mǎi)方要求執(zhí)行期權(quán)，那么白糖看跌期權(quán)的賣(mài)方只有履行義務(wù)。賣(mài)出白糖看跌期權(quán)屬于盈利有限，損失有限（但可能會(huì)很大）的策略。

　　3.2避險(xiǎn)型交易策略

　　3.2.1備兌白糖看漲期權(quán)組合

　　例如：王先生目前手上持有白糖期貨多頭頭寸，價(jià)格為6900元，他認(rèn)為由于市場(chǎng)原因短期內(nèi)白糖期貨上漲的空間不大，但是認(rèn)為目前白糖期貨的合理價(jià)格應(yīng)該在7000元附近，目前還不想平倉(cāng)，但是如果白糖期貨價(jià)格上漲到7000元，王先生就會(huì)選擇賣(mài)出平倉(cāng)獲利。

　　在這樣的情況下王先生不甘心一直被動(dòng)持有期貨頭寸，他想能采取什么樣的白糖期權(quán)策略來(lái)增加他的收入呢？

　　采取備兌白糖看漲期權(quán)策略，可以滿(mǎn)足王先生的需求，具體的做法：王先生手上已經(jīng)持有了目前價(jià)格為6900元的白糖期貨多頭頭寸，所以王先生現(xiàn)在只需以40元的價(jià)格（權(quán)利金）賣(mài)出1份行權(quán)價(jià)格為7000元的白糖看漲期權(quán)。

　　王先生通過(guò)賣(mài)出白糖看漲期權(quán)獲得了40元的權(quán)利金，增加了額外收入。如果白糖期貨價(jià)格真的如王先生所愿，小幅上漲，漲到了7000元，白糖看漲期權(quán)會(huì)被行權(quán)，相當(dāng)于王先生以7000元的心理價(jià)位將白糖期貨賣(mài)出平倉(cāng)。

圖9 備兌白糖看漲期權(quán)組合（Covered CAll）

　　備兌白糖看漲期權(quán)組合中收入有兩部分：獲得期權(quán)權(quán)利金、白糖期貨的盈利或者損失。

　　應(yīng)用指南：備兌白糖看漲期權(quán)組合是一種白糖期貨價(jià)格導(dǎo)向的策略，投資和風(fēng)險(xiǎn)大部分在于白糖期貨自身。

　　指南一：在給定的價(jià)位愿意出售白糖期貨合約。出售期貨應(yīng)該視為正面事件，因?yàn)橐馕吨蛴行袡?quán)回報(bào)——最大可能收益已經(jīng)獲得。

　　指南二：可接受的回報(bào)。投資者對(duì)行使備兌開(kāi)倉(cāng)策略獲得的行權(quán)回報(bào)率是可以接受的。

　　指南三：考慮所有的成本。白糖期貨買(mǎi)入傭金、出售看漲期權(quán)傭金、期權(quán)行權(quán)和白糖期貨出售的傭金等都是需要提前考慮的。

　　3.2.2保護(hù)性白糖看跌期權(quán)組合

　　例如：王先生上周購(gòu)買(mǎi)了白糖期貨合約，買(mǎi)入之后白糖期貨合約的價(jià)格果然不斷上漲，王先生獲得了收益，但是他對(duì)現(xiàn)在是否將期貨賣(mài)出平倉(cāng)產(chǎn)生了猶豫。王先生面臨了一個(gè)幾乎所有投資者都會(huì)碰到的一個(gè)問(wèn)題：他現(xiàn)在到底應(yīng)不應(yīng)該賣(mài)出期貨呢？賣(mài)出吧，萬(wàn)一將來(lái)期貨價(jià)格繼續(xù)上漲怎么辦？繼續(xù)持有吧，將來(lái)價(jià)格下跌，那不是連現(xiàn)在的利潤(rùn)也保不住了嗎？

　　在這種情況下，王先生可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)的方法，對(duì)現(xiàn)在已獲得的收益做出保護(hù)。這種買(mǎi)入白糖期貨合約，同時(shí)買(mǎi)入白糖看跌期權(quán)的組合策略稱(chēng)為保護(hù)性白糖看跌期權(quán)策略。保護(hù)性白糖看跌期權(quán)策略：

　�。�1）購(gòu)買(mǎi)白糖期貨，同時(shí)買(mǎi)入對(duì)應(yīng)的白糖看跌期權(quán)。

　　（2）采用該策略的投資者通常是白糖期貨多頭，并產(chǎn)生了浮盈。擔(dān)心短期市場(chǎng)向下的風(fēng)險(xiǎn)，因而想為期貨收益做出保護(hù)性措施。

　　這種策略的最大損失是支付的期權(quán)權(quán)利金+（行權(quán)價(jià)格－期貨買(mǎi)入價(jià)格）；最大收益是無(wú)限的，盈虧平衡點(diǎn)，即期貨買(mǎi)入價(jià)格＋期權(quán)權(quán)利金。

　　配對(duì)看跌是在購(gòu)買(mǎi)期貨的時(shí)候，同時(shí)購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)，保護(hù)看跌是在購(gòu)買(mǎi)期貨之后再購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)。

圖10 保護(hù)性白糖看跌期權(quán)組合 （Protective Put）

　　至于投資者是簡(jiǎn)單地購(gòu)買(mǎi)白糖期貨，還是期貨和看跌期權(quán)都買(mǎi)，并沒(méi)有客觀答案。投資者必須基于他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的忍耐程度，重新評(píng)估他們對(duì)白糖期貨價(jià)格的預(yù)期。為什么花錢(qián)買(mǎi)看跌期權(quán)，而不是運(yùn)用止損單？止損單是價(jià)格依賴(lài)，看跌期權(quán)是時(shí)間依賴(lài)。在看跌期權(quán)的有效期內(nèi)，期貨價(jià)格可能跌落至或者低于止損價(jià)格水平后又反彈到一個(gè)新高點(diǎn)，這種情況會(huì)使下止損單的投資者很郁悶。配對(duì)看跌期權(quán)投資者的負(fù)面情況是，在看跌期權(quán)到期無(wú)行權(quán)價(jià)值之后，期貨價(jià)格可能發(fā)生下跌。所以不能簡(jiǎn)單說(shuō)孰優(yōu)孰劣，我們只是提供了不同選擇：

　�。�1）配對(duì)看跌期權(quán)：限制損失是優(yōu)點(diǎn)；有限的有效期和成本是缺點(diǎn)。

　�。�2）止損單：不能保護(hù)遠(yuǎn)離最大風(fēng)險(xiǎn)是缺點(diǎn)；無(wú)限的有效期和無(wú)成本是優(yōu)點(diǎn)。

　　3.2.3雙限策略

　　許多投資者喜歡保護(hù)性白糖看跌期權(quán)，它能夠減低風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)他們也關(guān)心成本。雙限策略便是構(gòu)建一個(gè)兩部分期權(quán)策略來(lái)應(yīng)對(duì)這種擔(dān)心。雙限策略的第一部分是保護(hù)性白糖看跌期權(quán)，第二部分是備兌白糖看漲期權(quán)，即前面所學(xué)到的，按照持有的白糖期貨合約多頭數(shù)量相應(yīng)地賣(mài)出白糖看漲期權(quán)。在收取的權(quán)利金中，備兌白糖看漲期權(quán)的出售者在到期日有義務(wù)按照?qǐng)?zhí)行價(jià)格出售白糖期貨合約。當(dāng)賣(mài)出備兌白糖看漲期權(quán)用于雙限策略的一部分時(shí)，出售的備兌白糖看漲期權(quán)獲得的權(quán)利金可以部分或全部減少保護(hù)性白糖看跌期權(quán)的成本。

圖11 雙限策略

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